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테라 디패깅 리포트

Disclaimer: 이 글은 정보 전달을 위한 목적으로 작성되었으며, 특정 프로젝트에 대한 투자 권고, 법률적 자문 등 목적으로 하지 않습니다. 모든 투자의 책임은 개인에게 있으며, 이로 발생된 결과에 대해 어떤 부분에서도 해치랩스는 책임을 지지 않습니다.
2022년 5월 7일부터 시작하여서 일주일도 안 되는 시간동안 테라 프로토콜의 알고리즘 스테이블코인 UST는 $1부터 $0.1까지 심한 가격 하락을 겪었고 붕괴되었습니다. 해치랩스가 운영하는 웹삼뽀 뉴스레터에서는 테라 프로토콜에 어떤 일이 발생했는지를 시간 순서에 맞추어서 정리했습니다: 이 리포트에서는 웹삼뽀에서 다룬 내용 이후의 상황에 대해서 업데이트를 한 후, 이번 사건에 대해 부연 설명을 추가하여 공유드리겠습니다. 그 이후에 해치랩스 리서치 팀에서 분석한 테라 생태계가 붕괴된 본질적인 원인에 대해 설명하겠습니다.

테라 디패깅 사건 정리

5월 16일 웹삼뽀에서는 5월 7일부터 10일까지 테라 프로토콜 디패깅 과정에 대해서 설명하였습니다.
웹삼뽀는 Web3 뽀개기의 줄임말로 꼭 알아야하는 뉴스만 뽑아 요약해서 전달해주는 뉴스레터입니다. 이번 뉴스레터는 테라 디패깅 사건에 대해 시간 순서대로 총정리해보는 내용을 특집으로 준비하였습니다. 위의 링크를 통해 확인하실 수 있습니다.

10일 이후 상황 업데이트

LUNA 및 UST 붕괴

5월 11일까지도 UST는 가격 안정성을 되찾지 못하고 있었습니다. 이에 Do Kwon은 트위터를 통해서 베이스풀 규모를 늘리고 베이스풀이 회복되는 주기를 줄인다는 제안을 발표하였습니다(Community Proposal 1164). 위 업데이트의 적용 여부와 상관없이 이는 단기적으로 UST 패깅 복구를 위해 루나의 가격을 포기한다는 메세지를 시장에 전달하였고, 이후 LUNA 가격은 빠르게 떨어졌습니다.
이는 다시 1 UST를 소각하기 위해 시장에 발행되어야하는 루나의 양이 많아지도록 하였습니다. 그리고 UST를 소각시키고 루나를 받은 시장 참여자들도 루나 가격에 신뢰를 잃었기 때문에 바로 루나를 매도해버렸습니다. 즉, 루나의 빠른 공급량 증가와 매도 압력으로 인해 루나 가격은 더 빠르게 떨어지고 이로 인해 UST 가격 안정성은 더 불안정해지는 상황이 발생하였죠. 결국 2022년 5월 13일 오후 5시 30분 기준으로 총 공급량이 6T이 넘을 정도로 많은 루나가 발행되었고, 루나 가격은 $0.000009까지 떨어지면서 UST 패깅 복구는 완전히 실패하였습니다.

Do Kwon의 트위터 업데이트

5월 14일, Do Kwon은 테라 아고라와 Twitter를 통해서 ‘Terra Ecosystem Revival Plan’을 발표합니다. Do Kwon은 여기서 탈중앙화된 금융은 탈중앙화된 돈을 필요로 한다는 신념은 여전하지만 UST에 대한 대중의 신뢰가 깨졌다는 것을 인정하였습니다. 그러면서 여전히 테라 프로토콜을 중심으로 형성되어있는 커뮤니티와 개발자 집단의 가치에 대해서 강조하였고, 이들을 중심으로 생태계를 재건하겠다는 목표를 제시하였습니다.
이 계획에서 Do Kwon은 UST 같은 스테이블코인 시스템은 당장은 포기하겠다고 하였습니다. 대신에 테라 생태계가 현재 가지고 있는 L1 레이어로서의 가치에 집중할 것이고, 1 B 규모의 토큰을 기존의 테라 생태계 구성원들에게 분배하면서 시작하는 것이 어떻겠냐고 제안했습니다. 분배 비율은 다음과 같습니다: 40%(디패깅 이전의 루나 홀더), 40%(네트워크 업데이트 직전의 UST 홀더), 10%(네트워크 중단 직전 루나 홀더), 10%(커뮤니티 풀).
커뮤니티에서는 이에 대해 다양한 의견들을 제시하고 있습니다. 분배 방법이 공정하지 않다는 불만도 많이 나오고 있고요. 왜냐하면 디패깅되고 나서 루나를 구매한 사람들은 상대적으로 배제되어있는 형태로 분배가 이루어지기 때문입니다. 그 외에도 LFG가 가지고 있던 BTC 자산들은 어떻게 사용하였는지 투명하게 공개하라는 주장도 끊임없이 나오고 있으며, 만약 BTC 자산이 남아있다면 이를 이번 붕괴 때 피해입은 사람들에게 보상해주는데 사용하라는 사람들도 많습니다. Do Kwon은 이에 대해 LFG의 BTC 잔고가 어떻게 사용되었는지 정리하고 있으니 조금 기다려달라고 트윗을 남겼습니다.

부연 설명

온체인 마켓 및 Community Proposal 1164에 대한 설명

테라 프로토콜은 프로토콜 단에서 $1 가치의 LUNA와 1 UST를 교환해주는 온체인 마켓을 운영하고 있습니다. Community Proposal 1164가 목표로 하는 효과를 이해하기 위해서는 온체인 마켓에 대해 이해해야 합니다. 이 리포트에서는 온체인 마켓에 대해서 간략하게 설명합니다. 자세한 설명은 아래 링크의 해치랩스의 테라 리포트에서 확인할 수 있습니다.
테라 프로토콜의 온체인 마켓은 유니스왑의 CPMM 알고리즘과 유사하게 구현되어있습니다. 차이점이 있다면 테라 프로토콜 온체인 마켓은 CPMM은 실제로 토큰들이 들어가서 작동하는 AMM이 아니라 가상의 AMM으로, 파라미터 값에 의해 시뮬레이션된 값을 토대로 프로토콜 단에서 루나와 UST 간 교환 비율을 정해주는 것이죠.
여기서 테라 프로토콜은 베이스 풀 사이즈를 $1 가치의 루나와 1 UST가 교환되는 지점으로 설정하고 있으며 베이스 풀 사이즈의 크기를 조정함으로써 온체인 마켓의 유동성을 조절하고 있습니다. 베이스풀 사이즈가 커질수록 가상 AMM의 유동성이 커지는데, 이는 UST 가격이 하락하였을때 프로토콜이 UST를 흡수하고 대신 루나를 민팅해주는 속도가 빨라지는 것이라 해석할 수 있습니다.
UST 가격이 변화하여 시장 참여자들이 프로토콜로부터 UST를 발행하거나 소각하는 것이 한 방향으로 일어난다면 CPMM 알고리즘 상에서의 UST 풀과 루나 풀의 규모가 달라지게 됩니다. 그리고 그에 따라 UST와 루나 사이의 교환 비율이 달라지기도 하고요. 즉, 프로토콜이 $1 가치의 루나와 1 UST를 교환해주지 못하게 되는 것이죠. 이 상태가 지속되면 시장 참여자들이 더이상 $1 가치의 루나와 1 UST를 교환하지 못하기 때문에 프로토콜이 UST 가격이 $1인 지점을 기준으로 공급량 조절을 하지 못하게 됩니다. 이 때문에 프로토콜은 일정 주기마다 가상 CPMM의 테라 풀 사이즈가 원래 베이스 풀 사이즈로 돌아오도록 설정하고 있습니다. 이 복구 주기를 베이스 풀 복구 주기라고 합니다. 복구 주기가 짧을수록 주어진 기간동안 프로토콜이 UST를 소각, 발행할 수 있는 유동성이 높아진다고 생각할 수 있습니다.
TFL은 UST가 빠르게 $1 가격을 되찾기 위해서는 시장에 유통되고 있는 UST의 양을 빠르게 줄여야 한다고 판단하였습니다. 그래서 기존보다 더 빠른 속도로 UST를 소각시키기 위해 베이스 풀 사이즈는 늘리고(50M SDR → 100M SDR), 풀 사이즈 복구 주기는 줄이겠다는(36 Block time → 18 Block time) 거버넌스 제안을 업로드 하였습니다. 이는 UST 공급량 조절을 빠르게 할 수 있도록 해준다는 장점은 있지만, 반대로 그만큼 주어진 시간동안 많은 양의 루나가 시장으로 나오면서 루나의 가격 하락 속도를 가속화시킨다는 부작용도 가지고 있습니다.

테라 프로토콜의 UST 매도 압력 흡수 보조 수단

위에서 설명드린 온체인 마켓 파라미터들은 결국에 시장에서 UST 매도 압력이 발생했을때, 프로토콜 수준에서 이를 흡수함으로써 UST 공급량을 줄이고 UST 가격을 원래대로 복구시키는 유동성을 조절하는 파라미터들입니다. 하지만 온체인 마켓 만으로 UST 매도 압력을 전부 흡수하는 것은 큰 부작용을 가지고 있습니다. 바로 UST 공급량 축소 과정에서 루나가 과발행이 될 경우 루나 가격이 떨어지면서 생태계 자체가 불안정해질 수 있다는 것이죠. TFL 측에서도 이 부분을 인지하고 있었고 2022년 4월 들어서는 본격적으로 준비하고 있었습니다.
먼저 커브 파이낸스 내 4Pool을 만들고 있었습니다. 4Pool이 활성화되었다면 UST와 1:1 비율로 거래될 수 있는 다른 스테이블코인의 종류와 유동성이 많아질 수 있었을 겁니다. 왜냐하면 UST와 커브 풀로 묶이게 될 스테이블코인의 규모가 더 커졌을 것이기 때문입니다. 그래서 UST에 대한 매도 압력이 일시적으로 발생한다고 하더라도 테라 프로토콜은 4Pool을 통해 이 매도 압력을 무리없이 흡수할 수 있고, 이를 기대하고 2022년 4월부터 4Pool을 계획하면서 천천히 형성해나가고 있었습니다.
다음으로는 BTC로 이루어진 기금 및 이에 기반한 UST <> BTC 스왑 매커니즘입니다. LFG는 조 단위로 BTC를 매수하면서 이를 기반으로 한 UST 가격 안정화 장치를 구현하고 있었습니다. 이는 UST 가격이 하락할 때 사람들이 UST를 프로토콜에 반납하고 대신에 BTC를 받아갈 수 있도록 하는 매커니즘으로, 온체인 마켓 외에 별도로 UST 공급량을 흡수할 수 있는 유동성을 제공하는 장치로 계획되고 있었습니다. UST <> 스왑 매커니즘는 루나가 새롭게 발행되는 것도 아니기 때문에 온체인 마켓에 비해서 좀 더 유동성을 넉넉하게 가져갈 수 있다는 장점도 가지고 있었습니다. 자세한 내용은 아래의 테라 아고라 제안에서 확인할 수 있습니다.
하지만 2022년 5월 7일부터 진행된 공격 시점에서 위의 두 장치들은 아직 준비 중이거나 구현되어 나가는 중이었고 테라 프로토콜은 UST 매도 압력을 흡수해줄 보조 장치가 없는 상태에서 붕괴를 맞이하였습니다.

붕괴 원인 분석

여기서는 테라 디패깅의 본질적인 이유에 대해 다뤄보고자 합니다. 테라가 공격받은 방법에 대해 이야기 하는 글들이 많지만, 왜 공격에 무너질 수 밖에 없었는지 이해하는 것은 더욱 중요합니다. 테라는 본질적으로 생태계 안정성에 큰 문제를 가지고 있었고, 이로 인해 공격에 취약한 상태에 노출되어 있었습니다. 두 원인으로 나누어, 수요 집중과 유동성의 부족, 두 가지 문제에 대해 살펴보겠습니다.

본질적인 문제: 앵커에 집중된 UST 생태계

알고리즘 스테이블코인의 가격은 수요와 공급에 의해 결정됩니다. 스테이블코인의 수요는 해당 코인을 $1 가치에 사용할 수 있는 ‘건강한’ 수요가 많을 수록 수요 곡선이 완만해 집니다. 여기서 건강한 수요는 단순히 DeFi에서 제공해주는 높은 이자율을 목적으로 형성된 수요 외에도 얼마나 다양하고 여러 종류의 스테이블코인 활용처가 있는지가 관계가 있습니다. 건강한 생태계, 즉, 코인을 $1에 사용할 수 있는 곳이 많으면 코인 활용처 중 일부가 영향을 받더라도 코인의 가격이 크게 바뀌지 않을겁니다. 왜냐하면 다른 활용처에서 그 코인을 소비하면 되기 때문입니다. 반대로 코인의 수요가 특정 사용처에만 집중되어 있다면, 그 활용처가 조금만 영향을 받더라도 코인 가격은 크게 떨어질 수 있습니다. 왜냐하면 그 코인을 제대로 활용할 수 있는 사용처가 없어짐으로써 코인의 가치가 없어질 수도 있기 때문입니다.
아래 그림은 건강한 생태계와 그렇지 못한 생태계의 수요-공급 상황을 나타낸 그래프입니다. 완만한 수요 곡선을 가지는 건강한 생태계의 경우, 단기 수요 변화에 의해 수요 곡선이 이동해도 가격 변동성이 낮습니다. 하지만 불건전한 생태계의 경우, 수요 곡선이 이동할 때 가격 변동성이 높아서 수요가 조금만 변화해도 스테이블코인의 가격이 크게 변하게 됩니다.
그렇다면 테라는 어떤 상황이었을까요? 결론부터 말하면, 테라는 건강하지 않은 생태계였습니다. 전체 UST 발행량 중 70% 이상이 앵커 프로토콜이라는 저축 프로토콜에 예치되어 있었기 때문입니다. 거대한 하나의 수요처만을 갖고있는 테라의 수요 곡선은 당연히 오른쪽 그래프와 가까운 상태였을 것입니다. 본질적으로 UST 가격이 앵커 프로토콜이라는 하나의 수요에 의존하고 있는 불안정한 상태였습니다.
더 큰 문제는 앵커 프로토콜에 들어가있는 많은 양의 UST는 예치자가 마음만 먹으면 언제든지 인출하여서 매도할 수 있었습니다. 그리고 UST 가격이 불안정해짐에 따라 앵커 프로토콜에 UST를 예치해놓고자 하는 수요는 테라 프로토콜이 감당할 수 있는 공급 탄력성보다 훨씬 큰 폭으로 감소하였습니다. 결국 프로토콜이 UST 수요 감소에 맞추어 공급량 조절을 해주지 못했기 때문에 UST 가격이 심하게 디패깅 되었습니다. 이는 다시 수요의 급격한 하락을 불러와, 사람들이 다시 앵커 프로토콜에서 인출해서 시장에 덤핑하는 악순환 구조를 만들어 테라 프로토콜을 붕괴시켰습니다.

가격 안정성 문제: UST 가격 하락 흡수 유동성의 부족

UST 수요 하락기에서 디패깅을 막기 위해서는 UST 매도 압력을 받아줄 수 있는 유동성이 충분해야 합니다. 테라 프로토콜은 UST 매도 압력에 의한 가격 하락을 흡수해줄 유동성을 온체인 마켓과 커브 파이낸스의 wormhole UST-3Pool 풀로 제공하고 있었습니다. 온체인 마켓은 프로토콜에 정의되어 있는 가장 기본적인 가격 안정화 매커니즘이지만, 위에서 설명드렸듯이 수요 하락기에 온체인 마켓에서 루나를 새로 발행하게 되어 루나 가격을 떨어트린다는 점에서 온체인 마켓에 너무 많은 유동성을 부여하는 것은 바람직하지 않습니다. 이 이유에서 테라 프로토콜은 온체인 마켓의 유동성을 상당히 높은 수준으로 제한하고 있었습니다.
본질적인 문제는 커브 풀의 유동성 부족에 있었습니다. 커브 풀은 스테이블코인들의 가격 유지를 위해 가장 중요하게 생각해야 하는 풀이고, 사람들이 가장 쉽게 UST를 다른 스테이블코인으로 바꿀 수 있는 곳이기 때문에 UST의 가격이 하락할 때 1차 방어선의 역할을 하고 있습니다. 커브 풀에서 웬만한 규모의 매도 압력은 흡수할 수 있어야 하는게, 여기서 매도 압력을 흡수하지 못하면 온체인 마켓에서 루나를 발행하면서 UST 가격 회복을 시킬 수 밖에 없고 이로 인한 루나 가격 하락 및 death spiral가 발생할 수도 있기 때문입니다.
그러한 점에서 테라 프로토콜은 wormhole UST-3Pool 풀의 유동성을 충분히 확보하고 있어야 했습니다. 하지만, 2022년 5월 7일에 진행되었던 공격으로 인해 커브 풀의 유동성이 $300M 수준으로 메말라 있었고, 앵커에서 발생할 수 있는 최대 $14B의 매도 압력을 전혀 견딜 수 없는 구조였습니다. 이 때문에 초기 디패깅에서 커브풀의 유동성이 모두 사라져 더이상 가격 방어를 할 수 없는 상태에 이르게 됩니다. 결국 5월 9일 본격적인 UST 매도가 시작되었을때 온체인 마켓만으로는 그 매도 압력을 흡수해야 했는데, 당시 온체인 유동성 파라미터는 베이스 풀 사이즈 50M, 베이스 풀 복구 주기는 36 Block으로 이는 하루에 약 $293M 규모의 UST를 소각해줄 수 있는 수준이었습니다. 이 유동성으로는 앵커에서 발생하는 약 $8B이 넘는 규모의 매도 압력을 흡수할 수가 없었고 이는 루나 과발행 및 가격 붕괴, 그로 인한 UST 가격 붕괴로 이어졌습니다. 아마 커브 유동성이 $1B 이상의 매도 압력을 흡수할 수만 있었더라도 초기에 UST 디패깅을 막아서 이후 추가적인 UST 매도 압력이 발생하지 않았을거라 생각합니다.

정리하며

이 리포트에서는 2022년 5월 7일부터 5월 13일까지 진행된 테라 프로토콜의 붕괴 과정에서 5월 10일 이후 상황들을 정리하며 부연 설명이 필요한 부분에 대해서 공유드렸고, 해치랩스 리서치 팀에서 분석한 테라 프로토콜이 붕괴한 본질적인 원인에 대해서 다루었습니다. 붕괴 원인을 요약하자면, 다음과 같이 정리될 수 있습니다.
테라는 앵커라는 거대한 단일 수요처로 인해 본질적인 가격 안정성이 매우 낮은 상태였고, 최대 $14B의 UST가 언제든지 매도 압력으로 전환될 수도 있는 불안한 생태계 구조를 가지고 있었습니다.
반면에, Curve의 wormhole UST-3Pool과 같이 UST 매도세를 흡수할 수 있는 유동성은 앵커에서 언제든 빠져나올 수 있는 $14B에 비해 턱없이 적은 $300M 수준이어서, 매도 압력이 크게 발생할 때 견디지 못하고 순식간에 무너질 수 밖에 없었습니다.

전망

알고리즘 스테이블 중 가장 규모가 컸고 생태계가 활성화되어 있던 테라 프로토콜이 무너졌습니다. 이로 인해 다른 알고리즘 스테이블코인들도 여러 도전에 직면할 가능성이 커졌습니다. 우선 담보물 없이 알고리즘에 의해서만 가격이 유지되는 구조에 대해 시장의 신뢰가 무너졌습니다. 많은 사람들이 테라 프로토콜이 무너지는 과정을 생생하게 지켜봤기 때문에, 그 두려움으로 인해 알고리즘 스테이블코인들의 가격이 조금만 불안정해져도 Bank-run 및 그로 인한 death spiral이 발생하기가 쉬워졌습니다. 여러 스테이블코인 프로토콜들이 이 난관을 어떻게 헤쳐나갈지 지켜볼 필요가 있으며, 프로토콜 매커니즘은 어떻게 바꾸는지, 추가 가격 안정화 장치는 어떻게 준비해나가는지에 대해 분석해볼 필요가 있습니다.
테라 생태계는 여러 디파이 프로토콜과 뛰어난 개발자로 이루어진 커뮤니티를 가지고 있었습니다. 그렇기에 Do Kwon도 그 커뮤니티를 바탕으로 테라 생태계를 재건하려고 했던 것이고요. 하지만 많은 개발자들과 생태계 구성원들이 테라 생태계를 빠져나갈 가능성이 큽니다. Do Kwon이 이를 어떻게 추스려서 과연 테라 생태계를 재건할 수 있을지 지켜볼 필요가 있습니다.